（一）耀眼的明星團隊

　　美國長期資本管理公司（LTCM）成立于 1994 年 2 月，該公司注冊于開曼群島，總部設在離紐約市不遠的格林威治，是一家主要從事定息債務工具套利活動的對沖基金，該基金曾經是當時世界上最出色的對沖基金之一。

　　公司的創辦人約翰? 梅里韋瑟( John Meriwether ）是芝加哥人。1974 年梅里韋瑟進入所羅門兄弟公司(Salomon Brothers)，而之前曾在西北大學和芝加哥管理學院學習。因為具有數學研究背景，進入公司后就開始從事債券交易。當時，計量學尚未在華爾街的學派中間流行，梅里韋瑟對計量學技術在債券交易中的應用進行了研究并付諸實施。1977 年，公司專門成立了從事債券套利部門并由梅里韋瑟負責，很快他所創辦的這個部門便成為全公司最盈利的部門。隨著名聲的擴大，他的研究方法被很多其他公司模仿和復制，他也因此被人尊稱為“點石成金”的華爾街債券套利之父。

　　1991年，梅里韋瑟離開了所羅門兄弟公司，原因是涉及一樁交易丑聞而被政府指控，盡管最后證明他在這件事上是清白的，但還是被迫離開了。

　　1993年，他成立了避險基金──長期資本公司，該基金共有十一位出資人，除了梅里韋瑟自己外，還有他的一些舊部，幾位所羅門兄弟公司的債券交易員，但令人耀眼的是，他還吸引了金融學術界的巨擘，后來在1997年獲得諾貝爾獎的斯科爾斯（Myron Scholes）和默頓（Robert C. Merton），還有前財政部副部長及聯儲副主席莫里斯（David Mullins）加盟。如此陣容，難怪被人稱之為“夢幻組合”。

　　1993年底，梅里韋瑟獲得了長期資本管理公司的創立資本。在美林證券的幫助下，LTCM從企業主、社會名流，甚至私立大學基金處獲得了數億美元的資金。在1994年2月24日LTCM開始正式進行交易之前，公司就已累積了超過10.1億美元的資本。

　　（二）驕人的業績

　　LTCM成立之初，資產凈值為12.5億美元，憑借著優秀的業績，到1997年末，已上升至48億美元，凈增長2.84倍。1994—1997年，年投資回報率分別為：28.5%、42.8%、40.8%和17%。同時，由于一步步放大對財務杠桿的利用，資產總額得以迅猛擴張，1996年飆升到1 400億美元，比其自有資本整整高了30倍，比當時美國最大的共同基金還要大2.5倍，與當時第二大的對沖基金相比，規模大了4倍。

　　LTCM的投資策略是“市場中性套利”，具體而言是“通過電腦精密計算，發現不正常市場價格差，資金杠桿放大，入市圖利”。 斯科爾斯和默頓將金融市場歷史交易資料，已有的市場理論、學術研究報告和市場信息有機結合在一起，形成了一套較完整的電腦數學自動投資模型。他們利用計算機處理大量歷史數據，通過連續而精密的計算得到兩種不同金融工具間的正常歷史價格差，然后結合市場信息分析它們之間的最新價格差。如果兩者出現偏差，并且該偏差正在放大，電腦立即建立起龐大的債券和衍生工具組合，大舉套利入市投資；經過市場一段時間調節，放大的偏差會自動恢復到正常軌跡上，此時電腦指令平倉離場，獲取偏差的差值。

　　比如，在1996年，LTCM大量持有意大利、丹麥、希臘政府債券，而沽空德國債券。LTCM的模型預測，隨著歐元的啟動，上述國家的債券與德國債券的息差將縮減。最終，由于市場表現與LTMC的預測驚人的一致，LTCM因此獲得巨大收益。當年，長期資本基金的利潤總額高達21億美元之巨，收益率高達57%（扣除手續費和利潤提成后的收益率也達到40.8%）。更加重要的是，他們的波動幅度非常小，整個1996年，沒有任何一個月出現超過1%的月度虧損額。

　　照理，套利交易即使成功，其收益率也不會很高，LTCM的收益率之所以高，秘密就在于充分利用財務杠桿擴大套利規模。LTCM憑借著明星團隊的影響力，不愁借不到錢。當時，向LTCM提供融資的銀行有55家之多，各家銀行生怕落后，紛紛自相殺價。正常情況下，借給客戶的利率應該比倫敦銀行間同業拆放利率（LIBOR）高200個基點，但是，銀行借給LTCM的錢，其利率只比倫敦銀行間同業拆放利率高50個基點。同時，LTCM非常巧妙地利用銀行急于賺取服務費的心理，在交易時也只愿繳納極少的保證金。就這樣，在充分利用杠桿的作用下，LTCM的交易規模被放大到無以復加的地步，1995年，其金融衍生工具的總規模已經達到6 500億美元，而2年以后，這一數字達到12 500億美元。

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　　1997年最后一個季度，LTCM宣布了令人震驚的減資決定，其理由是好的投資機會變得越來越難找，相對于投資機會而言，基金的資金實在太多了，當時掌握的資金接近70億美元，幾乎和美林證券持平。減資的計劃是1997年底，將1994年開業之前投入的原始投資在該年度所獲得的全部利潤，以及以后投入的全部資本金及其應分配的利潤，一次性全部退還給投資者，但LTCM及公司員工的投資并不在此列，此外，還不包括那些比較大的戰略投資者。

　　計劃一公布就激起了很大的爭議，即使在內部也有反對聲音，比如兩位學術大師就都是持反對意見者。而投資者更是極度憤怒，紛紛指責LTCM無視投資者的利益，一心只為自己打算。他們要求將錢留下來，但都被拒絕。

　　盡管LTCM意識到投資機會減少而以減資來應對并非沒有道理，但LTCM減資之后，資產規模并沒有縮減，這意味著財務杠桿被進一步擴大。因此，減資背后的實際邏輯是：即使同等交易規模下收益率降低，但通過迫使外部投資者收回資金，LTCM的合伙人擴大了自己在LTCM當中的份額，自有資本的收益率仍舊可以維持，其隱含的前提自然是仍舊對以往的交易策略充滿自信。現在，LTCM通過利用個人財務杠桿、公司財務杠桿，以及基金本身財務杠桿三位一體的互相關系，極大地擴大他們的資金規模，當然，所積欠的債務也達到了驚世駭俗的水平。

　　（四）大廈傾覆

　　1998年，危機降臨亞洲金融市場，LTCM模型認為：發展中國家債券和美國政府債券之間利率相差過大，預測二者之間差距會縮小。于是利用從投資者那兒籌來的 22億美元作資本抵押，買入價值3 250億美元的證券，杠桿比率高達60倍。

　　在1998年5月，LTCM的噩夢開始了，當月，該基金虧損6.42%，6月又虧損10.14%，兩個月使LTCM的資本減少了4.61億美元。在金融危機中，大量金融機構的套利交易都面臨虧損而斬倉，這使得本來就被認為不合理的基差進一步擴大。7月，所羅門兄弟也被迫退出套利交易業務，使得危機進一步加劇。在虧損擴大時，由于資金短缺，LTCM被迫將一些本來很有希望賺錢的套利頭寸在不利時點上解倉，因此使得虧損進一步加大。

　　由于國際石油價格下滑，俄羅斯國內經濟不斷惡化。8月17日，俄羅斯宣布盧布貶值，停止國債交易，將1999年12月31日前到期的債券轉換成了3~5年期債券，凍結國外投資者貸款償還期90天。這引起了國際金融市場的恐慌，投資者紛紛從新興市場和較落后國家的證券市場撤出，轉持風險較低、質量較高的美國和德國政府債券。8月21日，美國30年期國債利率下降到20年來的最低點，同期，德國債券價格上漲，收益率降低，意大利債券價格下跌，收益率上升，原本預期的公債價差不僅沒有收斂，反而進一步擴大，LTCM因此兩頭虧損。8月31日紐約股市大跌，全球金融市場一片“山雨欲來風滿樓”的景象。8月底之前，LTCM已虧損了18.5億美元的資本，正在走向破產邊緣。

　　進入9月，LTCM的虧損還在一天天擴大，LTCM的籌資自救努力均告失敗。本來，對美國而言，LTCM破產算不上什么，但現在華爾街擔心的問題是LTCM還持有大規模的套利頭寸，一旦這些頭寸在市場上開始平倉，將會引發許多市場的連鎖反應，導致整個金融體系的災難性虧損。

　　情急之下，美聯儲只能打破以往不干涉立場，親自出面組織金融機構債權人對LTCM的情況進行緊急會商。經過簡單的審計評估，可見的總虧損約為46億美元，看來，要避免金融市場更大的災難，必須給予一筆36.25億美元的援助。

　　隨即展開的救助談判可想而知，LTCM在談判中毫無還手之力，這些金融機構給出了一個收購低價，在談判中，巴菲特只給了對手不到一小時的時間接受這個交易。

　　9月23日，在美聯儲出面組織安排下，以美林、摩根為首的15家國際性金融機構與LTCM達成協議，由這些金融機構注資37.25億美元購買LTCM的90%股權，共同接管該公司。LTCM的共同出資人獲得10%、價值約4億美元的股份，但這些錢全部都用于償還債務，他們曾以自有資金投資LTCM的19億美元，也全都消耗殆盡。

　　（五）結局

　　經過其他投資機構注資后，市場恐慌稍退，LTCM得以繼續經營，解困案后的第一年獲利10%。在2000年初，所有頭寸被解除后，該基金被清算解散。

　　LTCM的整個軌跡猶如一部過山車，從一路輝煌走向敗亡，而在期間，最大的受益者就是那批在1997年底被強迫撤資的外部投資者，想當初，他們苦苦哀求留在LTCM沒有成功，沒承想，正是這一強制行為挽救了他們。另外，在1998 年危機發生之前，還有大約30 多位投資者將他們在LTCM中的投資全額套了現，他們的收益更加可觀。在減資行動中，一些待遇比較優惠、獲準保留較多投資的幸運者，最后都虧了錢。

　　LTCM自身總的損失是非常驚人的。截至1998 年4 月，最初投入長期資本管理公司的每1 美元投資累計增值了4 倍，達到了4.11 美元，但到了救助行動開始的時候（僅僅只過了5 個月時間），最初投入長期資本管理公司的每1 美元投資就只剩下區區33 美分了。

　　和華爾街大多數銀行的員工一樣，LTCM員工們的報酬，主要來自年終獎金。由于LTCM員工大都將這部分獎金作為投資，投進了自己的公司之中，最后都落了個血本無歸。不少員工都說“我們虧掉了自己所有的錢，最后落了個一場空”。

　　至于梅里韋瑟本人，在LTCM解困后，又帶領一些舊部創辦了新的避險基金JWM Partners，在1999年12月前，他們已募得2.5億美元的基金。新基金延續許多LTCM的策略，當然，杠桿被大幅度較低了。然而由于次貸風暴的影響，JWM Partners從2007年9月到2009年2月，公司旗下的相關價值機會二號基金蒙受了44%的虧損，JWM避險基金也最終于2009年7月宣告倒閉。